嘉楠科技上市当日破发，主营业务单一，业绩低于行业龙头10%

加密货币矿机厂商屡屡冲击IPO，屡屡受挫。 随着嘉楠耘智的成功上市，国内矿机公司终于有了第一家上市公司。

美国东部时间11月20日上午9点30分，矿机厂商嘉楠耘智的最终控股公司嘉楠耘智正式登陆纳斯达克，股票代码“CAN”。 价格为每股 ADS（美国存托股票）9 美元。 首日开盘价为12.6美元/ADS，较发行价9美元/ADS上涨40%，最高达到13美元。

短暂停牌后，股价大幅下跌，并于北京时间11月22日凌晨12:07跌破发行价。 截至收盘，最低触及8.21美元/ADS，暂报8.99美元/ADS，较发行价下跌0.11%，目前总市值14.22亿美元。

剔除超售部分，嘉楠科技本次正式发行总计1000万股ADS，与此前招股说明书中公布的1000万股ADS募资规模一致（注：每股ADS=15股A类普通股），发行价最终锁定在此前招股说明书公布的每股ADS价格区间（即9-11美元）的最低价。 以9美元的发行价计算，本次IPO募资总额为9000万美元。

几经IPO无果，几经周折，终于在美股成功上市。 嘉楠耘智本轮美股上市申请过程可谓格外高调。

自去年11月嘉楠耘智的香港IPO申请因未获批而到期“作废”后，有消息称，嘉楠耘智最早将于今年1月赴美申请IPO上市。

今年7月底，公众号“IPO早知”爆料称，“嘉楠耘智已秘密向SEC递交上市申请”。

10月底，嘉楠耘智正式向美国证券交易委员会（SEC）递交了F-1招股书。 招股书公布后，消息人士多次求证称，“11月20日前后”将是嘉楠耘智正式登陆美国纳斯达克的最终日期。

从嘉楠耘智目前的上市背景来看，与此前申请港股IPO相比，嘉楠耘智在上一轮行情寒冬中的营收和利润都出现了明显缩水。 虽然嘉楠耘智的整体营收也随着二季度市场的回暖而有所改善，这也被认为是矿机厂商IPO希望重燃的主要原因之一，但如果结合风险判断从因素来看，嘉楠耘智本轮美股上市并不比之前的港股IPO申请更有优势。

随着纳斯达克敲响钟声中国前十大比特币矿商，嘉楠耘智的IPO征程尘埃落定，但嘉楠耘智仍需面临募资减少、开盘价大涨后暴跌等种种问题，《矿工》有多少参考价值？ “第一股”留给实业？

上市前下调募资额，路演效果遭质疑

嘉楠科技在11月13日的一期招股文件中，首次公布了拟发行数量和定价区间。 募资总额在9000万美元至1.1亿美元之间。 随后，嘉楠耘智分别于11月18日和11月20日更新了两版招股书，将其拟募资上限4亿美元改为1.265亿美元。 官方公布的9000万美元募资额已低于市场预期，与招股说明书中原定的最高募资总额4亿美元存在一定差距。

此前，11月14日，财经网链商财经曾报道，募集资金减少的原因低于市场预期。 一位接近嘉楠耘智的消息人士告诉财经网，募集资金量有所减少。 主要原因可能是美国当地时间11月12日的路演可能没有他们预期的那么好，现场反响不是很好。

火星财经11月15日报道，接近嘉楠耘智投行人士透露，公司首日路演超预期，超额认购近3倍，投资人表现活跃。

随后，财经网记者就“募集资金减少的原因”向嘉楠耘智提问，嘉楠耘智当时回应称：“目前，我们不接受来自嘉楠耘智的各类信息报道。外界。评论”。

另一种观点认为，在嘉楠科技前两版招股说明书中一直担任第一承销商的瑞信退出承销商行列，也是资金量减少的原因之一提高。

路演的效果如何？ 募集资金减少的原因是什么？ 这些问题仍然存在疑问。

对于降低上市前募集资金额度的原因，业内人士分析，通常有两种可能：

首先，新股上市一般是对原股东股份的稀释。 公司可能觉得目前不需要筹那么多钱卖那么多股份。 对于现在的嘉楠耘智，或许上市所获得的“名气”比“钱”更重要；

二是上市路演的效果可能不及预期，导致公司对上市信心不足。 就“矿机厂商”而言，行业上限并不高。 嘉楠耘智的业务结构仍然严重依赖比特币矿机的销售。 一些外部投资者对此可能不是特别乐观。 嘉楠耘智自身也在尝试升级定位，转型为“研发生产AI芯片的半导体公司”或“超算解决方案提供商”。

矿工“主业单一”通病未影响上市进程

嘉楠科技的收入结构包括产品收入、矿机租赁收入和服务收入三部分，但最重要的还是产品收入。 产品收入主要分为两部分：区块链产品和AI产品。 区块链收入占产品收入的绝大部分。

区块链产品收入主要指比特币矿机及其他矿机零配件的销售。 根据招股书资料，2017年、2018年及截至2019年9月30日止九个月，比特币矿机占总收入的比重分别为99.6%、99.7%及98.3%。 近三年的收入数据清楚地表明，矿机收入一直占据绝对比重，主营业务单一被认为是矿机厂商此前多次冲击IPO失败的主要原因之一。

此次上市，嘉楠耘智除了标榜“全球区块链第一股”外，还将自己定位为“中国拥有自主知识产权的AI芯片第一股”。 经营矿机业务存在较大差距。 嘉楠耘智2016年开始研发AI应用专用集成电路，2018年6月完成AI芯片流片中国前十大比特币矿商，2018年9月发布第一代AI芯片Kendryte K210，也就是说要到2018年才能发布。人工智能业务用了半年时间才开始产生收入。 截至2019年9月30日，嘉楠耘智K210芯片及开发套件销量已超过5.3万片，大部分订单来自海外。 截至 2019 年 9 月 30 日的九个月，AI 收入仅占总收入的 0.1%。

单项业务的后果直接体现在营收数据上。 2017年、2018年和2019年截至9月30日的前9个月，嘉楠耘智共售出294,523台、559,137台和410,346台比特币矿机，提供2,114,637 Th/s、7,158,666 Th/s和7,597,925 Th/s的算力，区块链产品产生收入13.03 亿元人民币、26.986 亿元人民币（约合 3.775 亿美元）和 9.446 亿元人民币（约合 1.322 亿美元）。

2018年底比特币价格暴跌导致矿机销量和平均售价大幅下降，直接对嘉楠耘智的经营业绩和财务状况造成重大不利影响。 根据此前的今年上半年财报数据，截至 2019 年 6 月 30 日止六个月的营收为人民币 2.888 亿元（约合 4210 万美元），而截至 2018 年 6 月 30 日止前六个月营收19.471 亿元人民币（约合 2.787 亿美元）下降了 85.2%。 2018年上半年，比特大陆营收已达28.5亿美元，而嘉楠耘智同期营收仅占比特大陆的9.8%，不足10%。 而截至2019年6月30日，嘉楠科技的净亏损为人民币3.309亿元（约合4820万美元）。

今年二季度币价回升，丰水期矿机供不应求。 从三季度开始，营收情况确实较今年前两季度有了明显改善。 但这一变化并没有立即反映在收入数字中。 北大区块链俱乐部秘书长、比特蓝鲸创始人陈磊在接受财经链商财经采访时表示，目前矿机的产能一般是厂商下单芯片3到6个月就确定了。前。 产能反应普遍滞后。 并且由于比特币价格在 2019 年第二季度才开始回升，嘉楠耘智的收入增长普遍滞后于比特币价格的上涨速度。

因此，尽管第三季度的总收入是今年前两个季度总收入的两倍多，但嘉楠耘智截至2019年9月30日的九个月的总收入为9.594亿元人民币（约合1.342亿美元）。 )，与截至2018年9月30日止九个月的总收入24.276亿元人民币（约合3.395亿美元）相比，仍下降约60.5%。

AI业务方面，2018年下半年AI产品营收30万元。 2019年上半年利润仅为50万元。 今年第三季度，营收达到90万元。 截至今年 9 月 30 日的九个月，AI 收入为 140 万元人民币，仅占总收入的 0.1%。

此外，截至今年9月30日的九个月，矿机租赁收入为人民币1330万元，占收入的1.4%； 服务收入较上年减少，占比0.1%； 其他收入占0.1%。

股东构成调整：张南耕享有实际控制权

首次公开发行完成后，嘉楠科技的股东结构也进行了调整。 根据此前招股书信息，IPO前，公司管理层中，李家璇持股16.2%，张南庚持股16%，孔建平持股12.1%，孙奇峰持股5.8%，其他7名管理人员持股16%。股份。 管理层持股0.7%，合计持股50.8%。

此外，股东名单还包括Ouroboros Ltd、Flueqel Ltd等7家主要投资方及其他公司和个人。 其中，刘祥福通过其全资公司Urknall Ltd持有10.2%的股份，相比港股IPO申请期间的17.61%，刘祥福不再是嘉楠耘智的第一大股东。 2019年6月，Urknall Ltd.向Wlyl Ltd.出售合计165,335,556股普通股，其中54,446,667股普通股，向Root Grace Ltd.出售16,666,667股普通股。孔建平为Wlyl Ltd.的受益人，共购买103,440,000股普通股来自其他股东。

截至2019年11月13日招股说明书披露时，嘉楠科技已发行普通股总数为2,222,222,222股，其中限制性股票52,027,157股。 本次IPO完成后，嘉楠科技共发行1.5亿股A类普通股，已发行普通股中A类普通股2,015,597,778股，B类普通股356,624,444股。

李嘉轩持股减少至15.2%，拥有4.9%的表决权； 张南耕持股比例调整为15%，拥有72.6%的表决权； 孔建平持股11.3%，拥有3.6%的表决权； 孙奇峰持股5.5%，表决权1.8%。 管理层将持有771,780,464股A类普通股和356,624,444股B类普通股（张南庚在不超额配售的情况下拥有全部B类普通股），合计持有47.6%的股份和83.1%的表决权权利。

根据招股书，在需要股东表决的事项中，每股A类普通股有1票表决权，每股B类普通股有15票表决权。 每股 B 类普通股可由其持有人随时转换为 A 类普通股，但 A 类普通股不可转换为 B 类普通股。

由于张南庚持有全部B类普通股且未超额配售，本次IPO完成后，张南庚以72.6%的表决权实际控制嘉楠科技。

嘉楠耘智美股上市的启示录

万商天勤（上海）律师事务所合伙人张锋律师此前在接受财经网链商财经采访时曾分析，美国IPO是注册制，其基本原则是监控信息披露的全面真实性，不得诱导、欺骗和诈骗投资者。 但是，矿机厂商上市没有实质性障碍，也没有法律规定矿机厂商是非法的。

“虽然美国SEC在评估矿工上市申请时也会考虑加密货币市场波动对矿工商业利润的影响，但SEC的重点可能更多地放在公司如何向投资者准确描述信息上。风险由投资者自行决定”他说，“嘉楠耘智赴美上市的难点在于他们能否准确评估该业务给投资者带来的收益和风险。”

上市只是一个开始。 从上市后的市场表现来看，导致嘉楠耘智在开盘首日破发的主要有以下因素：

首先，业内人士认为，美股可能在一定程度上“拖累”了嘉楠耘智。 据腾讯证券11月21日消息，周四美股高开，因国际形势迎来“乐观”信号，但随后全线下跌。 来三连跌。 与此同时，市场仍在消化美联储会议纪要和经济数据。

其次，从自身风险因素来看，与传统企业相比，矿机厂商的增长一直不规律，增长体系相对脆弱，更容易受到政策因素、大环境、市场认可度的影响。区块链。 意识和接受度、技术本身的成熟度、监管政策和业务场景的实施等诸多因素。 从嘉楠科技招股书“风险因素”部分可以看出，嘉楠耘智的盈利能力在很大程度上仍受比特币价格波动、比特币网络交易成本波动、比特币挖矿成本、比特币挖矿成本的影响。 . 与比特币挖矿的预期经济回报密切相关的因素，例如比特币挖矿的回报下降。

在嘉楠耘智正式上市之前，原始创投创始合伙人万辉11月21日发微博称，嘉楠耘智股票$CAN的表现对很多想入场比特币的美国机构投资者来说非常重要，很多人不能直接买入。 投资比特币或认为Greyscale的成本过高（或出于任何其他原因）的机构投资者会将此作为比特币的Proxy（替代品），或具有现金流的比特币生产性资产（productive asset）。 比特大陆的上市估计遥遥无期，这将是未来很长一段时间的唯一选择。 另一方面，如果这只“比特蓝筹”表现平平或一塌糊涂，也会影响机构投资者对该行业的整体信心。 希望CAN可以成为助推器。

比特币价格在8000-8300美元区间震荡近两天后，昨日下午16:40跌破8000美元整数关口。 就在格拉姆欣喜之际，比特币价格暴跌近4.5%，短时间跌破7500美元，最低触及7490美元后反弹至7600美元上方。 截至发稿，暂报7660美元。

“区块链第一股”嘉楠耘智上市后，数字货币市场的高风险也可能渗透到美国资本市场。

三是就盈利模式而言，收入结构存在明显问题，但占比较大的主营业务受风险因素影响较大，限制了企业抗风险能力。 另一方面，被重点关注的AI业务并不被市场看好。 虽然嘉楠耘智的AI产品营收在今年三季度创下历史新高，但总体来看，AI业务营收占比过低，盈利能力不足。 相反，业内人士指出，将AI业务作为新的利润增长点或优势申请上市未必有多大帮助。 一旦这项业务做不好，日后可能会带来故意夸大或虚假信息的风险。 这也在很大程度上限制了矿机厂商通过拓展AI业务给资本市场带来的想象空间。

作为国内矿机企业的第一家上市公司，嘉楠耘智赴美上市备受关注。 但市场信心的建立是一个长期持续的过程，其后续的市场表现也将影响其他矿机企业的上市走向。 这仅仅是个开始吗？

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